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陈继豪、董宝珍激辩茅台的估值和成长

作者: 酒文化  发布:2020-01-31

   在一片质疑声中,贵州茅台的股价屡创历史新高。本周,公司市值突破7000亿元,股价遥望600元。茅台股价是天么?当下茅台是否被高估?一直被作为价值投资者标配的贵州茅台,国内价值投资的职业投资人又是怎么看的呢?10月15日,在北京歌德盈香茅台酒博物馆举行的阿尔法工场价值投资论坛上。价值投资的拥趸、私募行业著名的茅台投资人,否极泰基金创始人董宝珍和高溪资产合伙人陈继豪站在不同的角度,进行了激烈辩论。

  

  

   贵州茅台是不是高估

  

   主持人:当下贵州茅台的市值7000亿元,以300亿的利润来算,目前25倍左右的市盈率是合理的。如果未来股价能够继续上涨,需要业绩持续增厚。两位都是投资贵州茅台的职业投资人士代表,怎么看现在贵州茅台的估值问题?

  

   陈继豪:纵向来看,2008年沪指6100点时,贵州茅台股价最高涨到267元,按当时每股收益来算的话,PE接近120倍。当时贵州茅台的产能仅有几千吨,业绩也没有跟上,但那时市场气氛狂热,茅台也脱离了原有的估值标准。但现在的茅台和9年前有了天壤之别。虽然股价远高于267元,但动态PE却降到了25倍左右,这说明茅台这九年的业绩增长是非常高的。那些质疑茅台的人,不知是否看到这种成长性。而茅台在质疑中屡创新高也是基于此。所以说茅台的PE并不高。买股票是买未来,既然发现了一家伟大的企业,就是要从头拿到尾,除非这个企业运行的趋势和基本面发生了重大变化。

  

   今年4月,在阿尔法工场举办的茅台研究会上,因为一次主旨演讲,陈继豪开始受到越来越多的关注,对于茅台股价的判断,他提出:未来十年,茅台将成长到你无法想象的高度,每股3000元。

  

   董宝珍:如果容忍茅台25倍的PE是合理,那茅台现在已经不算低估了。在价值投资理论之中,没有某种优秀的资产因为长期确定性高、成长率高就可以不考虑价格。不幸的是,我国资本市场总是有一种观点认为当某类资产、某个公司非常优秀、接近于伟大时,价格就不重要了。中国股市1996年就曾经流行过,以任何价格买入深发展和四川长虹都是正确的。而巴菲特、格雷厄姆从没说不看PE买股票。看估值水平买股票,是价值投资理论的核心支柱。甚至要低于净资产去买。巴菲特说,伟大的企业可以在什么水平下买呢?合理估值。也就是说,在这些价值投资的理论中,对伟大企业估值的最后的一个放宽松条件是合理估值,以合理的价格买入伟大的公司是可以获利的,这就是极限。

  

   陈继豪:巴菲特的理论也不能完全照搬,中国有中国特色。茅台的PE是动态的,是一直跟着它的业绩上升而逐步下降的。查理芒格说过,好的公司就要用合理的价格买,而不是为了等所谓的低于多少倍PE才买,避免错过最佳买点的教条主义错误。好东西就要用贵价格去买,就象名牌包包一样。

  

   董宝珍:我还是强调,投资过程中不考虑价格在逻辑上是错的。交易过程中考虑的是价格和质量两个变量,都不能少。质量好可以接受高价格,但我不能因为质量好,要多少钱我都给你。我觉得当前茅台股价上涨,主要动力并不是价值而是来自于情绪,来自于趋势的力量。

  

   茅台的上涨是情绪还是基本面

  

   主持人:董总说的情绪,如何体现的呢?

  

   董宝珍:目前几乎所有的研究报告都是以无限乐观的语言推荐茅台,就像2013年几乎所有的研究报告和媒体无一例外看空茅台一样,差别只是方向相反。2013年茅台100多元的时候,价值远高于500元的茅台,但在100元的价值区域,股价不涨反跌!而在价格上涨了五倍后,股价达到500元不再低估的茅台股价反而越涨越快,此时的上涨是地地道道的趋势性上涨,当前主导茅台股价已经不再是价值而是趋势和人性了。

  

   陈继豪:当下市场环境和2013年有很大区别,看多茅台除了其自身的基本面、稀缺性、成长性外,还有MSCI进入沪深股市将起到助推作用。总共4000亿美元的国外指数基金,加上1000亿美元的外围资金,合35000亿人民币,配400多只成分股票,对于茅台的配置,按权重粗略计算,至少要1000亿人民币。而茅台现在每天的成交仅在10亿左右,被动跟踪指数基金的做法和主动型基金不同点就是它必须配茅台,而且要买到标配的量,才能跟上指数。可以预期茅台到那个时候肯定流动性就很差了。因为大家都不卖了,都锁仓了,外资买不到只有追高去买,甚至封涨停去买。因此,这类跟踪指数的巨盘基金足以把茅台价格推升到很高,所以茅台到3000元真的很保守了。现在不去买茅台股票,难道要等到2018年后让外资基金去用便宜的价格买茅台吗?茅台股票比茅台酒更稀缺,酒喝完了可以再生产,但茅台股份就12.56亿股,股份更稀缺,更值钱。

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